观点网 6 月 29 日晚间，苏宁易购发布公告，一场横跨八年的商业资本博弈最终迎来一审结果。

据公告，南京市中级人民法院判令大连万达集团于判决生效之日起十日内，向苏宁易购支付剩余资金 17.47 亿元，并支付自 2024 年 2 月 26 日起至 2026 年 2 月 13 日止的延期付款损失（按一年期 LPR 的 1.5 倍计算），且 877.68 万元的案件受理费也全部由万达承担。

多年博弈，迎来一纸胜诉判决。可在市场看来，这也不过是两大行业巨头从巅峰抱团到低谷互搏的真实写照。

公告中亦提到，截至目前，该诉讼案件的一审判决处于上诉期内，判决尚未生效，后续案件的执行结果尚存在不确定性。也就是说，该案件在后续可能还会存在意想不到的反转。

八年恩怨始末

所有纠纷的根源，始于 2018 年那场各取所需的强强联合。

彼时，国内商业地产、实体零售仍处于发展红利期，万达与苏宁均处于行业地位巅峰，双方均有明确扩张规划，也为后续违约纠纷埋下隐患。

2018 年，万达商管刚从港股退市，急需大额资金补充现金流、引进战略投资者冲击 A 股 IPO，以此实现企业估值跃升和规模扩张。而同期的苏宁易购正处大举扩张时期，目标三年开到 2 万家线下门店，一年新开 5000 家店，最大瓶颈是城市核心商圈优质铺位。

这一年，双方正式签订战略合作协议，苏宁易购通过旗下苏宁国际，斥资 95 亿元战略入股万达商管，最终持有其 4.02% 股份。

参与这场投资博弈的不止苏宁易购，彼时腾讯控股出资 100 亿元，持股 4.12%；融创出资 95 亿元，持股 3.91%；京东出资 50 亿元，持股 2.06%。四家合计出资 340 亿元，拿下万达商业 14% 股权。

为保障投资权益，协议中明确写入 IPO 对赌核心条款：首先不能变更主营业务；其次，2019 年净租金收益不低于人民币 190 亿元，否则投资方有权要求现金补偿；第三，需在 2023 年 10 月 31 日前完成在内地、香港或其他地区上市。

合作初期，这场联姻堪称双赢。万达借助巨资缓解退市后的资本压力，为 IPO 铺路；苏宁则依托全国数百座万达广场的线下场景，实现家电零售与商业地产的深度绑定，补齐线下高端场景短板。

彼时市场普遍看好二者的协同效应，无人预判这场资本布局会彻底落空，但行业变局往往来得猝不及防。

2021 年，万达商管重组为珠海万达商管，开启新一轮上市冲刺，累计引入 22 家机构投资者，募资超 380 亿元，企业估值一度突破 2000 亿元，上市前景看似一片光明。

然而，随着国内房企债务风险集中爆发、商业地产类企业 IPO 审核大幅收紧。珠海万达商管尽管多次递交招股书，始终无法突破审核壁垒，最终彻底错失协议约定的上市窗口期，正式触发对赌违约条款。

自 2022 年起，双方合作彻底破裂，开启长达数年的拉锯博弈。

先是 2023 年四季度起的私下协商，到了 2024 年 10 月，苏宁易购正式向中国国际经济贸易仲裁委员会提交仲裁申请，公开要求万达集团、万达商管支付股份回购款 50.41 亿元，并承担连带清偿责任、律师费保全费等全部费用。

几乎同一时期，苏宁同步在南京市中级人民法院提起多起配套诉讼，要求万达支付协议项下剩余应付资金。

不过，当时一位 " 接近万达的知情人士 " 称，根据双方此前签订的投资协议，苏宁要求万达回购股权的理由不能成立，万达也不存在所谓违约的问题。

该人士还表示，苏宁所持大连万达商管股份已被公安机关查封冻结，客观上也不具备回购的可操作性。万达方面正积极通过法律程序维护合法权益。

2025 年 7 月，贸仲驳回苏宁 50.41 亿回购仲裁请求，苏宁不服继续上诉、推进配套诉讼。幸运的是，讨债之路总算尝到些甜头，近期南京中院最终判决万达方需支付 17.47 亿元欠款，尽管万达还有可能上诉。

双方均是 " 浮草 "

这场持续两年的司法对峙，核心本质并非简单的契约纠纷，而是两家困境企业的生存博弈。

对于苏宁易购而言，坚决追讨欠款是其自救之举。公开财报数据显示，2025 年苏宁易购营收 489.58 亿元，同比下滑 13.79%，营收规模持续收缩；看似归母净利润微盈 5814 万元，但扣非净亏损高达 44.14 亿元，同比大跌 330%。

现金流方面，2025 年公司现金及现金等价物净增加额为 -9.08 亿元，同比减少 43.20%。主要是报告期内偿还借款利息、处置资产偿还专项贷款、支付租金等带来的影响，筹资活动现金流出 65.26 亿元。

债务方面，截至 2025 年 12 月 31 日，公司短期借款及一年内到期的长期借款余额共计 278.12 亿元，持有的现金及现金等价物余额为 22.74 亿元，存在较大的偿债压力。同时，苏宁易购尚有 88.16 亿元应付款项涉及诉讼。

2026 年一季度，苏宁易购仍处于困境中，单季度营收同比下滑 28.82% 至 91.78 亿元，尽管归母净利润增长 60.94% 至 0.29 亿元，但盈利完全靠非经常性损益托底，扣非亏损 8.61 亿元，同比降幅超 333%。

在此背景下，17.47 亿元的回款能够有效覆盖单季度核心亏损、缓解短期债务压力、盘活经营现金流，是苏宁自救的关键筹码，这也是其绝不妥协、步步紧逼维权的核心原因。

反观万达集团，其整体债务危机更为严峻。

公开数据显示，2026 年初万达集团总负债高达 6000 亿元，核心主体万达商管有息负债约 1400 亿元左右，一年内到期短期债务超 300 亿元，但账面可用现金仅 115.77 亿元，短期偿债缺口巨大。

为维系现金流、缓解债务压力，万达近三年开启积极变卖资产模式，累计出售超 80 座万达广场，抛售酒店、金融、影视、海外等优质资产，回笼资金超千亿元，却依旧无法填补债务窟窿。

彼时，万达商管 IPO 失败触发的对赌违约，亦波及了一整批投资机构，形成了行业性追债潮。

2021 至 2022 年，腾讯、蚂蚁集团、中信资本、太平人寿等 22 家投资方，均依据对赌协议向万达提出回购与补偿诉求，整体对赌债务规模超百亿元。

就在此次判决的前两个月，永辉超市已顺利向王健林、孙喜双追债。2026 年 4 月 4 日，上海国际经济贸易仲裁委员会裁定，大连御锦贸易有限公司须向永辉超市支付剩余股份转让价款约 36.39 亿元，加速到期违约金 2.18 亿元，外加律师费、财产保全费等。

在 2018 年这场赌局中，永辉超市是最晚入局的。当年 12 月，其通过受让大连一方集团持股，以 35.31 亿元价格入股万达商管；2023 年 10 月 31 日万达商管 IPO 折戟，次月永辉超市随即将股权回售于大连一方集团指定主体大连御锦贸易，股权回售价款 45.3 亿元。

如今，纵观苏宁与万达长达八年的博弈，没有真正的赢家，本质是资本狂欢过后的风险兑付，是行业时代红利消退后的巨头落幕。在这一切发生之前，双方其实均低估了行业的周期性风险。

免责声明：本文内容与数据由观点根据公开信息整理，不构成投资建议，使用前请核实。