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作者｜梁昌均

" 市场会有波动，外界会有杂音，但前进的方向不会改变……从今天起，直到我们实现 AGI 的那一天，我将不再从公司领取任何薪酬。"

这是 MiniMax 创始人闫俊杰在 7 月 10 日一早发布的全员信中作出的表态。这封信被流传出来，以此向外界表达 MiniMax 对最近市场动荡的态度。

此前 48 小时，大模型双雄先后迎来上市后的首次解禁压力测试，市场给出了截然不同的反应。

7 月 8 日，智谱率先迎来解禁，股价收涨超 13%；7 月 9 日，MiniMax 解禁当日跌近 18%，市值跌破千亿港元，同日智谱再涨超 10%。一时间，关于两家公司 " 分化 " 的叙事占据了市场讨论的中心。

然而仅过了一天，7 月 10 日，智谱股价大跌近 20%，MiniMax 续跌近 10%。前一日的那场 " 分化 "，看上去更像是一道时间差造成的错觉。

" 分化叙事 " 崩塌，迟到的大跌

为应对解禁压力，智谱和 MiniMax 都打出了一套组合拳。

7 月 8 日，智谱 11 位基石投资者合计持有的 2568 万股股份迎来解禁。按前一日收盘价计算，解禁市值超 400 亿港元，这些基石投资者也均获得近 15 倍的账面收益。

解禁前夕，占解禁基石股数近七成的机构投资者明确表态，长期看好并将继续持有智谱。这些机构涵盖了国家级战略资本、地方政府产业引导基金、大型国企产业基金及市场化专业投资机构。

智谱也及时发布公告，辟谣公司撤回 A 股辅导备案的报道，称其存在恶意炒作之嫌。

此外，知名投行还将智谱目标价由 1800 港元上调至 2000 港元，并维持增持评级。

在系列利好消息下，智谱当日开盘后跌幅虽一度超 10%，但很快被拉起，最终收涨超 13%。

MiniMax 同样获得股东支持以及投行看好。这家公司的解禁日比智谱晚一天，超八成 Pre IPO 及基石股东也表态长期看好并将继续持有。

这些机构包括阿里、米哈游、云启、明势等早期股东，博裕、IDG、Aspex、Janchor、Martis Fund 等基石投资人，以及国寿投资、徐汇资本等多元类型机构。

阿里、米哈游作为重要的战略投资方，均称看好 MiniMax 的实力，并表示将深化在云计算、企业服务以及基础技术到产业生态的合作。

作为智谱的投资人，阿里更加重仓 MiniMax，是其最大外部机构投资人，早期和基石合计投资超 30 亿元，而在智谱仅投资 5000 万元。

MiniMax 创始人团队还设定了 12 个月的自愿禁售期，而市场一般为半年。此外，多家投行也发布看好信号。

但到了 7 月 9 日的解禁日，MiniMax 还是没能抗住抛售压力，开盘便直奔而下，当日收跌近 18%，市值跌破千亿港元，智谱同日则涨超 10%。

市场对同一天两条 K 线的解读，迅速形成了几个竞争假说。

最直接的归因是解禁规模悬殊。相较智谱不到 6% 的解禁股份，MiniMax 此次解禁股份达 1.46 亿股，占总股本超 45%，按前一日股价计价值超 520 亿港元，其中财务投资者占比超过三分之一。

更深层的解释指向估值逻辑的分野。在今年的 AI Token 风暴下，智谱所讲的 " 中国版 Anthropic"B 端叙事获得认可，推动其市值一度突破万亿港元；MiniMax 的 C 端、出海等故事，则被认为缺乏同样的想象空间。

然而，这个 " 分化 " 叙事维持了不到 48 小时。

7 月 10 日收盘，智谱暴跌近 20%，市值回落至 7300 亿港元，MiniMax 续跌近 10%，市值仅剩 840 多亿港元。相较历史峰值，两家公司市值合计蒸发超 9300 亿港元（约人民币超 8000 亿元）。

两家涨跌的时间差过后，投资者面对的是同一个现实：无论 B 端叙事还是 C 端故事，都没能成为缓冲带。

再融 410 亿：烧钱速度翻倍，钱全在算力

除了在解禁前开启股东护盘，智谱和 MiniMax 均再次开启了巨额融资，合计规模约 474 亿港元（约人民币 410 亿元）。

7 月 9 日，智谱宣布通过配售发行 1980 万股 H 股，以每股 1588 港元（相较前日折价 13%）的价格募资 314 亿港元（约人民币超 270 亿）。这有望成为近期国内大模型创业公司中，继 DeepSeek 进账 500 亿元之后的第二大单笔融资。

对于为何选择此次融资，智谱表示，今年 AI 算力范式正经历深刻变革，模型能力的持续跃升与商业化的规模化落地，对公司的资本实力与资金储备提出了更高要求。

公告显示，智谱年初上市募资的近 49 亿港元净额，到今年 6 月底已动用逾 93%，半年就花掉近 46 亿港元，相当于平均每月花近 7 亿元。

MiniMax 也在同日宣布完成新一轮 160 亿港元（约人民币近 140 亿元）融资，其中配售发行 3560 万股，以每股 268 港元（相较前日折价近 10%）募资 95 亿港元，并以转换价 335 港元（相较前日溢价约 13%）的可转债形式募资 65 亿港元。

MiniMax 称，此次融资吸引百余家机构参与，实现 7 倍认购覆盖，最终有 20 多家顶级国际主权基金和长线基金、多家中资以及多家公司 Pre-IPO 及基石投资人参与。

从资金投向看，两家公司都指向了相同的目的。

智谱将配售资金用于研究投入，包括培育模型开发人才、部署算力资源、支撑自研大模型训练及迭代，以及业务拓展、战略投资及并购。

MiniMax 则拟将 80% 用于 AI 基础设施投资和大模型研发，包括在训练端扩大高性能算力，推理端采购更多计算硬件及云容量。

MiniMax 还披露了一组关键信息：今年公司模型迭代速度迅速，半年内企业和开发者客户群体增长超五倍，C 端产品触达全球约 3 亿用户，带动模型、推理算力需求增长，但" 在供应限制下，算力价格持续上升 "。

增长在提速，成本在涨价——两股力量同时在推高烧钱速度。

智谱预计，此次配售所得款项净额将于 2027 年底前悉数动用。这意味着智谱要在未来一年半时间内花掉这 270 多亿元，平均每月花掉 15 亿元，烧钱速度较此前翻倍。

在一年烧掉一百多亿元下，智谱给出的年底 ARR 指引为 10 亿美元。

相比智谱，MiniMax 烧钱速度较慢。此前该公司上市募资净额近 53 亿港元，截至今年 6 月底用了一半多，未动用资金还有近 24 亿港元，过去半年平均每月花 4 亿多元。

智谱和 MiniMax 不是孤例。国内多家大模型公司最近都在加速融资—— DeepSeek、月之暗面、阶跃星辰、商汤、讯飞——名单几乎覆盖了整个赛道。

有投资者评论到，大模型的烧钱竞赛已经到了市值决定生死的阶段。" 大模型还是个需要重金投入的行业，如果弹药差距超过十倍，仗就很难打了。"

MiniMax 显然是相对比较着急的。在今日的内部信中，闫俊杰除了放弃薪酬，还表示个人将拿出相当于公司总股本 4% 的股份用于团队激励，并拿出 1% 的股份支持开源社区的发展。

数据显示，闫俊杰去年在 MiniMax 的薪资约为 160 万元，目前持股 25.22%，对应 7910 万股股份。按目前 MiniMax 总股本 5% 的股份计，相当于 1568 万股，对应价值超过 40 亿港元。

" 身处行业一线的我们，比任何人都更清楚技术演进的真实速度，也更清楚我们正在创造和积累的长期价值。我会把全部的时间、精力和资源，投入到这项事业中。" 闫俊杰在全员信中写道。

运营编辑 | 曹倩 审核｜孟莎莎