PCB 供应商景旺生产的 AI 相关高端产品比例较低，毛利率不及同业

• 毛利率由 2023 年的 23.2%，急跌至今年前四个月的 18.7%

• 今年前四个月盈利下跌 25%

AI（人工智能）时代来临令 PCB（印刷电路板）行业迎来突破性增长，深圳市景旺电子股份有限公司（603228.SH）近日也向港交所递交上市申请。据集团上市文件引用灼识咨询的资料，以 2025 年收入计，景旺是全球汽车电子 PCB 供应商中排名第一，市场占有率达 10.6%，在全球 PCB 供应商中排名十一，市占率 2.5%，在中国 PCB 供应商中则排第五。

景旺从事的 PCB 行业可以说是目前市场热炒概念，公司具一定市场地位，最近三年的收入及盈利维持增长，2023 年、2024 年及 2025 年收入分别为 107.5 亿元（15.8 亿美元）、126.6 亿元及 153.1 亿元；期内盈利分别为 9.11 亿元、11.6 亿元及 12.4 亿元。不过踏入 2026 年盈利开始下滑，截至今年 4 月底止收入虽增长 18% 至 53.4 亿元，但同期盈利却下跌 25% 至 3.17 亿元，公司归咎于原材料价格上升。

PCB 市场兴旺令主要的材料铜价上升，2025 年全年銅價上升 40% 至每噸 13,500 美元，公司测算铜价每上涨 10%，毛利率会下降 1.2 个百分点。而另一方面，景旺又未能借分散供应商来降低成本，前五大供应商的采购额占集团总采购额的比例持续上升，在 2023、2024 及 2025 年分别为 36.4%、38.5%、38.2%，至今年前四个月更上升至 40.5%。原材料占销售成本比例亦由 2023 年 60.4%，攀升至 2026 年前四个月的 62.9%。

更值得关注的是，公司毛利率承受颇大压力，2023、2024 及 2025 年分别为 23.2%、22.7% 及 21.6%，至 2026 年 4 月更跌至 18.7%。其中 PCB 产品的毛利率更跌至 12.3%，各项产品毛利普遍下跌，相对高端的 MLPCB（多层电路板）及 HDI PCB（高密度电路板）毛利率也急跌，前者由 2025 年前四个月的 18%，跌至今年同期的 9.7%；后者则由 19.9% 跌至 12.2%，一年间毛利率近乎腰斩。

其中国内和海外市场的毛利率，相差达一倍。中国市场的毛利率一向只有个位数，今年前四个月仅 8%；相反海外市场 2023 年毛利率达 35.1%，至今年前四个月已减半至 17.8%，但仍远较中国市场为高。

事实上，论 AI 概念，景旺或不及近期上市的同业公司，毛利率也相对较低。景旺主要从事汽车电子 PCB 生产，占收入四成以上，可以说是消费概念股，2020 至 2025 年全球市场复合年增长率为 8.4%，不过预计未来五年增长放缓，2025 至 2030 期间复合年增长仅为 6.2%。

如果以产品计，较高端的 MLPCB 占 2026 年前四个月总收入 51.6%，HDI PCB 仅占 7%。相对今年三月上市的广合科技（1989.HK;001389.SZ），主要从事高速、高频的高端 PCB 生产，其毛利率约为 33%；至于今年四月上市的胜宏科技（2476.HK;300476.SZ）主要生产高性能运算的 PCB，更是科技巨头辉达（NVDA.US） 的供应商，毛利率达 34%。而近日挂牌的芯碁微装（9630.HK;688630.SH），是全球最大 PCB 直接成像设备供应商，其毛利更接近四成。

景旺 A 股早于 2017 年已在上海交易所上市，此次再申请在港 A+H 上市，投资价值视乎估值是否合理。

今年上市的内地 PCB 制造商皆以 A+H 形式上市，H 股招股普遍较 A 股有较大折让，令 H 股上市后有上升空间，收窄与 A 股的差价。例如广合科技 H 股的招股价比 A 股折让近一半，上市后累计涨幅达 128%，目前 H 股比 A 股折让收窄至约三成；至于胜宏 H 股招股时比 A 股折让近四成，上市后累计涨幅约四成，目前比 A 股折让收窄至约 17%。至于近日上市的芯碁微装招股价比 A 股折让达六成，结果挂牌后股价大涨八成，目前较 A 股折让约两成。

景旺 A 股市值约 700 亿元，市盈率约 55 倍，相比同样 A 股上市 PCB 制造商深南电路（002916.SZ）的 92 倍，及沪电股份（002463.SZ）的 68 倍较低，主要是因为这两家公司盈利能力较景旺强。相信景旺在港招股价，要比 A 股有一定折让，能吸引投资者认购。