【大河财立方 记者 陈薇】7 月 13 日，MiniMax 盘中再度大跌 18%，收报每股 220.2 港元，总市值跌破 700 亿港元；盘中最低触及 217.8 港元，刷新上市以来低点，甚至跌破了上市首日 220 港元的盘中最低价。

同日，智谱股价一度上涨超 10%，截至收盘，报收 1645 港元，较 1 月上市之初 116.2 港元的发行价已上涨逾 14 倍。一跌一涨，同为 AI 大模型概念股的两家公司，在半年间走出了完全相反的轨迹。

解禁潮来临股价表现迥异

回溯两家公司的上市起点，MiniMax 的市值曾是智谱的 2 倍。

2026 年 1 月初，智谱与 MiniMax 先后登陆港交所。1 月 8 日智谱以 116.2 港元发行价上市，首日勉强未破发，市值 528 亿港元。1 月 9 日 MiniMax 以 165 港元发行价上市，首日收盘价约 346 港元，暴涨 109.09%，市值 1054 亿港元。

此后三个月，原本市值领先的 MiniMax 股价持续上涨，3 月 18 日盘中，其股价最高触及 1330 港元，市值一度突破 4100 亿港元。

而同期智谱股价虽稳步上行但远未到爆发期，至 3 月高点，MiniMax 市值依然远超过智谱。

但其实这时候，双方股价走势的转折已经发生。

2 月 12 日智谱发布旗舰模型 GLM-5 并上调 API 定价 30%，当天股价上涨 42% 至 725 港元，上市 43 天累计涨幅超 500%。3 月份智谱发布年报显示，其 API 涨价 83% 后调用量反增 4 倍，次日股价再次上涨 32%，市值首破 4000 亿港元。

随后智谱股价一路上涨，6 月 22 日智谱盘中触及 2980 港元的历史最高价，市值突破万亿港元。

但 MiniMax 股价则从 3 月高点开始一路下行，4 月至 6 月间股价持续回落。

当 7 月 9 日解禁窗口到来，MiniMax 当日股价收跌 17.98%，报 297.4 港元。连日下跌后，截至 7 月 13 日收盘，公司市值距离今年 3 月高点减少了约 3400 亿港元。

7 月 8 日迎来首批股票解禁的智谱，盘中却一度上涨 19%，尽管 7 月 10 日智谱也曾出现回调，但整体走势较 MiniMax 强势。

截至 7 月 13 日收盘，智谱市值为 7334 亿港元，MiniMax 市值为 698 亿港元，前者是后者的约 10.5 倍。

2C 还是 2B 营收结构不同

作为 "AI 大模型第一股 " 的代表，智谱与 MiniMax 的股价表现备受关注，其将直接影响后续超过 40 家排队 IPO 的 AI 企业的估值锚点。

让两家公司市值产生巨大差异的，是两家公司营收结构。

根据智谱此前发布的 2025 年财报，其总营收 7.24 亿元，同比增长 131.9%，其中 B 端业务贡献高达 99%。企业级通用大模型 3.66 亿元、开放平台及 API 1.90 亿元、企业级智能体 1.66 亿元，已服务超 8000 家机构客户。

而 MiniMax 发布的 2025 年财报显示，其总营收约 5.6 亿元人民币，虽然规模与智谱相差不多，但该公司 C 端 AI 原生产品收入占比 67.2%，其中，AI 社交应用 Talkie/ 星野贡献 35.1%，视频生成工具海螺 AI 贡献 32.6%，B 端开放平台及企业服务仅占 32.8%。

"MiniMax 更像一家针对 C 端用户的互联网公司，依靠用户增长、多模态爆款和全球化故事吸引资本，其估值与用户规模与增长绑定。" 浙商证券分析师郑毅表示，今年春节一众大模型产品都在撒钱获取 C 端用户规模，因此，市场一度给予 C 端用户比例更高的 MiniMax 更高的估值。

但是，几个月的尝试之后，C 端大模型产品的变现路径尚未跑通，连 OpenAI 这样的头部公司，都在今年 3 月关闭针对 C 端的 Sora 服务。

在这个过程中，随着 " 小龙虾 " 的大热，郑毅表示，让 AI 大模型在 B 端编码和企业工作流中的可规模化的付费模式反而逐步得到验证。

以机构客户为商业化核心的智谱开始得到市场认可，加上智谱客户集中度逐年下降，前五大客户占比从 61.5% 降至 40%，收入质量也在逐步提高，市场为智谱给出 " 中国版 Anthropic" 的估值预期。

这不仅体现在股价上，也体现在融资方面。7 月 9 日，面临解禁潮且股价处于高位的智谱，依然抛出了定增配股方案，以每股 1588 港元的价格，发行 1978 万股新 H 股。若全部配售完成，智谱将一次性从资本市场拿走 314.11 亿港元。

模型能力也是重要的 " 护城河 "

然而，拉开两家公司市值差距的不只是商业模式，两家公司的模型能力也出现了差距。

6 月 1 日，MiniMax 发布新一代旗舰模型 M3，其在权威编程评测 SWE-Bench Pro 上取得 59.0% 的得分，M3 还同时集齐了百万级超长上下文、原生多模态与 Computer Use 能力。而 6 月 17 日，智谱发布并开源 GLM-5.2，在整合编程、推理、长上下文等多项权威榜单的 Artificial Analysis 综合测评中，GLM-5.2 取得 51 分。

单看榜单分数，两家公司的模型能力各有千秋，但市场关注的不是榜单排名本身而是定价权。

MiniMax 对新发布的 M3 采取了降价策略，向 DeepSeek 的价格区间靠拢，试图以价换量。智谱 2026 年以来，旗下大模型已经进行了多轮涨价，调用量却依然上涨。

" 这证明了智谱模型的强议价权。当下 AI Coding、Agent Harness 等对模型智能要求也持续提升，‘聪明的大模型’本身对智谱来说就是‘护城河’。" 国联民生证券分析师吕伟告诉大河财立方记者。

在他看来，AI 大模型赛道，已经从过去的技术信仰进入商业兑现时期。资本市场正在用真金白银投票，为能够将模型能力转化为可规模化、可验证、可持续的企业付费收入的公司支付溢价。对于后续排队上市的 AI 企业，这既是估值坐标，也是生存法则。

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