（来源：中国食品报）

转自：中国食品报

7 月 14 日晚间，五粮液、水井坊、顺鑫农业、天佑德酒、皇台酒业、金种子酒 6 家上市酒企集中发布 2026 年半年度业绩预告。加上此前已经披露的舍得酒业和 *ST 春天，白酒板块一共 8 家公司交出了上半年成绩单，仅有五粮液一家预增，其余 7 家全部利润下滑或亏损。

五粮液预计上半年归母净利润 87.3 亿元至 92 亿元，同比增长 88.8% 至 98.97%。但这个增长建立在一个特殊的基数上。五粮液今年 4 月对 2025 年财务数据进行追溯重述，2025 年上半年归母净利润从原来的 194.92 亿元下调至 46.24 亿元，一次性调减 148.68 亿元，按调整前的基数算，2026 年上半年的利润实际上是下降的。

所谓追溯重述，是上市公司发现此前年度的财务数据存在差错后，对已披露的报表进行追溯调整。差错可能来自收入确认口径的变化，也可能来自会计政策的修正。调整后的上年数据变低，今年的同比增速自然变高。五粮液这次调整的时间点恰好在管理层更迭之际，今年 1 月前董事长曾从钦被查，6 月邓敏空降出任五粮液集团党委书记、董事长，新管理层到任之后大幅调低前任的财务数据，这个操作在 A 股有一个说法叫 " 财务洗澡 "。

7 月 15 日，上述 6 家酒企股价全部低开高走翻红，金种子酒涨停。三天后的 7 月 18 日，贵州茅台将飞天零售价上调 100 元至 1639 元 / 瓶，年内第二次提价，7 月 20 日茅台股价大涨近 6% 重回 1300 元，带动白酒板块集体上涨。

下滑

五粮液在公告中的解释是 " 上年同期基数较低及公司销售旺季核心产品动销回暖 "。动销层面确实有改善，据五粮液管理层在 6 月底股东大会上透露，截至 6 月 20 日，核心大单品第八代五粮液动销实现两位数增长，取得近三年来最好表现。五粮液还获得了 2026 年 FIFA 世界杯官方联名产品授权，是本届世界杯唯一与 FIFA 达成联名合作的中国白酒品牌，据五粮液方面披露，联名系列产品销售额已突破 16 亿元，全网新增用户约 400 万，其中 35 岁以下年轻用户占比达 40%。

但看单季度数据，情况没有同比增速那么乐观。五粮液一季度归母净利润 80.63 亿元，按中报预告上限推算，二季度归母净利润仅 11.37 亿元，一季度赚的钱是二季度的七倍多。二季度是白酒传统淡季，落差在预期之内，但二季度也是检验一家酒企日常经营质量的窗口，春节旺季的集中回款消化之后，产品能不能在淡季保持动销，决定了下半年经销商的进货信心。

对投资者来说，读五粮液这份预告需要注意的核心问题是基数。上市公司追溯重述之后，后续季度的同比增速都会受到基数变动的影响，高增长可能来自经营改善，也可能仅仅因为去年的数字被调低了。五粮液 2025 年前三季度原披露的归母净利润也在追溯中大幅下调，累计从 215.11 亿元调至 64.75 亿元，三季报发布时五粮液大概率仍然会呈现高速增长的同比数据，投资者需要穿过同比增速去看绝对值的变化。

相比五粮液的特殊情况，其余 7 家的成绩单更能反映行业的真实温度。

舍得酒业在 7 月 10 日率先披露，利润下降 60% 至 70%，营收同比降约 16%，是今年白酒行业首份中报预告。公司在公告中表示，主动坚持 " 稳价格、控库存、强动销 " 的原则，适度控制发货，积极支持经销商消化库存。据蓝鲸新闻报道，舍得酒业聚焦 C 端真实开瓶，沱牌特级 T68 等大单品和电商板块成为拉动业务的引擎。

水井坊归母亏损 622.21 万元，时隔 12 年首次出现半年度亏损。公司在公告中表示，上半年主动推进渠道库存结构优化，渠道库存对比去年同期下降 50% 左右，但这一动作直接导致营业收入减少约 3 亿元、毛利减少约 2.5 亿元。管理层方面，新任总经理干晓峰 6 月 1 日上任，第 5 天即被员工以一封题为《请拯救水井坊，或冷漠地看着它毁灭》的邮件举报，举报内容包括在全员大会上的不当言论、未经调研直接宣布关闭上海办公室、修改办公区禁烟制度等。公司随即启动核查，干晓峰在全员大会上承认错误并致歉。帝亚吉欧控股水井坊十余年来，已经换了 7 任总经理，平均任期不到两年，这家外资烈酒巨头入主中国白酒市场十余年，至今没有找到一套稳定运转的管理模式。

顺鑫农业利润下降 69% 至 79%，白酒销量下降叠加猪肉价格低迷。天佑德酒利润下降 76% 至 84%。金种子酒亏损 6000 万至 7200 万元，公告中提到持续加码阜阳根据地建设，阶段性的大额市场投入进一步侵蚀了利润。皇台酒业亏损扩大至 1000 万至 1800 万元。*ST 春天由盈转亏。

根据中国酒业协会《2026 中国白酒市场中期研究报告》，上半年白酒销售量和销售额 " 减少 " 占比均超过 65%，超过 86% 的调研企业反馈利润率下降，终端门店数量收缩幅度最大达到 61.9%，经销商数量紧随其后。

这 7 家公告的措辞高度相似，几乎都提到了 " 深度调整期 "" 存量竞争 "" 消费动能偏弱 "。但利润下滑的路径有区别，舍得酒业和水井坊属于主动控货去库存，短期让渡了利润换来渠道的健康运转；皇台酒业和天佑德酒属于加大了营销费用投入但销量没跟上，钱花出去了收入反而在降，处境更被动。区域酒企在这一轮调整中受到的冲击比头部酒企大得多，以安徽为例，省内 4 家白酒上市公司 2025 年营收分别是古井贡酒 188 亿元、迎驾贡酒 60 亿元、口子窖 40 亿元、金种子酒 7 亿元，金种子酒排在队尾，大本营又面临其余三家的激烈竞争，空间在持续被挤压。

提价

7 月 18 日飞天提价，放在今年上半年茅台一系列价格调整的脉络里看，逻辑更清楚。

今年 1 月，茅台大幅调降非标产品价格，精品茅台降了 1000 元，15 年陈年茅台降了 1800 元。当时的背景是非标产品在终端严重价格倒挂，经销商卖一瓶亏一瓶。3 月底，茅台上调飞天出厂价 100 元至 1269 元 / 瓶，零售价上调 40 元至 1539 元 / 瓶，持续了 8 年的 1499 元指导价正式终结。5 月，非标产品小幅回涨，精品茅台涨 60 元，公斤装飞天涨 130 元。7 月 18 日，飞天零售价再次上调 100 元至 1639 元 / 瓶，出厂价同步升至 1369 元 / 瓶。

半年之内降了又涨、涨了再涨，看起来反复，但每一步都有一个共同的逻辑，就是茅台在年初提出的 " 随行就市、相对平稳 " 的价格动态调整机制。过去茅台的价格体系是多年不调、一调惊人，现在改成了多频次、小幅度的微调，让官方定价始终贴近市场真实成交价。

茅台能做到连续调价，其他酒企做不到，核心差别在于茅台今年推行的代售制改革。在代售模式下，经销商不再拥有非标产品的货权，消费者通过 i 茅台 APP 扫码下单直接付款给茅台，经销商只赚 5% 佣金。具体的操作流程是，消费者到专卖店确认产品和配送方式，门店生成订单二维码，消费者扫码进入 i 茅台完成付款，整个过程中经销商不经手货款。定价权从经销商手中回到了茅台自己手里，官方价格可以根据供需随时微调。据多家媒体报道，代售上线以来，部分专卖店的公斤茅台、15 年陈年茅台到货即售罄，个别专卖店连精品茅台都需要提前预订留货。

其他酒企的经销商还在背着大量库存，价格倒挂严重，出厂价都在往下调，根本不具备调高价格的条件。泸州老窖、习酒、郎酒在被问及是否会跟涨时，回答都是否定的，习酒相关人士在接受媒体采访时表示，现阶段首要任务是稳价保动销、保护经销商利润。

茅台涨价当天，市场反应剧烈。据每日经济新闻报道，7 月 18 日线上报价群和线下烟酒店行情骤然波动，部分流通市场出现一小时内连续五次调价的情况，7 月 19 日飞天批价涨至 1720 元至 1730 元，较提价前上涨 40 元至 60 元，7 月 20 日批价小幅回调至 1700 元至 1710 元。高盛在研报中判断，中国白酒行业最艰难的去库存阶段已经过去，行业正处于复苏极早期。花旗也发了研报认为茅台的二次提价具有积极意义。

天风证券的数据提供了另一个观察角度。2025 年，白酒板块 16 家上市公司营收和归母净利润分别同比下降 18% 和 24%，到 2026 年一季度，降幅收窄至 -0.1% 和 -1.4%，下降的速度在放缓。从批价走势看，飞天茅台散瓶批价从年初低点约 1500 元回升至 7 月中旬的 1650 元至 1660 元，半年涨了约 100 元，价格端也在企稳。

但白酒分析师肖竹青在接受媒体采访时判断，多年压货积累的万亿级渠道库存至少还需要 1 到 2 年缓慢出清。白酒行业过去多年形成的增长模式是厂家向经销商压货，经销商拿货之后想办法往终端分销，厂家的报表收入在经销商打款的那一刻就确认了，至于酒有没有真正到消费者手里，报表上看不出来。当这套模式运转到极限，渠道里堆满了消费者还没有喝掉的酒，价格就会倒挂，经销商就开始亏损，厂家再想压货就压不动了。肖竹青认为，过去靠经销商压货的增长模式已经走不通了，未来衡量一家酒企的竞争力，要看消费者真实的开瓶量和复购率。

A 股 19 家白酒上市公司中，需要披露业绩预告的只有这 8 家，大部分未披露的企业经营或处在相对平稳的区间。

贵州茅台、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒等头部酒企不在其中，这 8 份预告集中反映的是行业中受冲击最大的一批公司。

白酒行业的完整面貌，要等 8 月下旬中报集中披露之后才能看到。

五粮液总经理华涛在 6 月底的股东大会上表示，" 白酒消费进入消费者主权时代，五粮液一定不能高高在上。"

（来源：《品见》）