作者：ゆるバリュー

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机动战士世界观的内外诸事

没有实体，却能持续创造数十年价值的东西。那就是 IP（知识产权）。

做一次，复制成本几乎为零。不受地点限制。时间越久，价值反而可能越高。

作为基础设施，它可能比铁路线路更强大。

然而，把 2027 年 3 月期第一财季的数据摆在一起，情况是这样的。

万代南梦宫：营业利润 692 亿日元（同比增长 33.3%）。第一财季历史最高。

KADOKAWA：营业利润 12 亿日元（同比下降 45.5%），最终损益为 45 亿日元亏损。

同样是 " 拥有 IP 的企业 "，却分明分出了高下。

而且从全年收益结构来看，差距更加极端。

万代南梦宫：以高达 IP 为核心，年销售额 2,543 亿日元。

KADOKAWA：2025 年度销售额最高的作品《Re: 从零开始》，25 亿日元以上。

大约 100 倍的差距。

KADOKAWA 是日本代表性的内容企业，手握《我推的孩子》和《Re: 从零开始》。旗下还有 From Software 这样享誉全球的游戏公司。

即便如此，差距依然存在。

这次，我来拆解原因。

※本文仅是对公开信息的整理，不构成对特定个股的买卖建议。数据为各时点数据，投资判断请自行承担。

1. IP" 拥有 " 本身不产生价值

第一章列出了核心竞争力的三个条件：

为客户创造价值

难以被模仿

可应用于多个市场

IP 几乎自动满足①和②。《高达》也好，《Re: 从零开始》也好，有粉丝，别的公司做不出来。

问题在③。

IP 本身是资产，但把它在多个市场中运转的能力，是完全不同的能力。

制作作品的力量（创意）

把作品变成商品的力量（商品化）

把商品卖出去的力量（流通 · 销售）

把作品送到世界各地的力量（全球化拓展）

这四样齐了，IP 才能变成收益。缺一样，IP 就停留在 " 只是拥有 " 的状态。

下面按顺序，用两家公司来验证。

2. 万代南梦宫（7832）：以高达 IP 为核心，2,543 亿日元

2026 年 3 月期实绩。

销售额：1 兆 3,482 亿日元（同比增长 8.6%）

营业利润：1,895 亿日元（同比增长 5.2%）

净利润：1,406 亿日元（同比增长 8.8%）

销售额和利润均创历史新高。

而且值得注意的是，它披露了按 IP 划分的销售额。

机动战士高达：2,543 亿日元（同比增长 65.6%）

上一期为 1,535 亿日元，一年增加了约 1,000 亿日元。

高达首播是 1979 年。47 年前的作品，在 2026 年刷新了历史最高纪录。

为什么一年能增加 1,000 亿日元？

触发因素不止一个。

新作影像作品《机动战士 Gundam GQuuuuuuX》大热

大阪 · 关西世博会 "GUNDAM NEXT FUTURE PAVILION" 参展

新推出的集换式卡牌游戏

但关键在于，触发因素没有停留在一个事业板块。

玩具爱好：钢普拉、手办、扭蛋、零食

数字：《SD 高达 集结永恒》

影像音乐：《机动战士 Gundam GQuuuuuuX》

娱乐：《机动战士高达 极限对抗 2》

影像大热 → 钢普拉卖爆 → 卡牌游戏启动 → 游戏跟进。

万代南梦宫把这叫做 " 集团横断展开 "。一个话题，整个集团同时变现的机制。

而且，赚钱的主力不是游戏

看分事业营业利润：

玩具爱好事业：1,269 亿日元（同比增长 24.2%，营业利润率约 20%）

数字事业（含游戏）：566 亿日元（较上期减少近 20%）

" 万代南梦宫 = 游戏公司 " 的印象，和利润的实际构成对不上。

撑起全局的是以钢普拉为代表的玩具板块。

为什么玩具比游戏赚钱？

游戏开发费先花出去，能不能火说不准

模型只要模具做好了，后面就是反复生产

而且 47 年的积累意味着，不需要新品开发也有能卖的商品

IP 越老，反而成了优势。

而且 2027 年 3 月期第一财季继续增长

2026 年 8 月 6 日公布的第 1 财季：

销售额：3,285 亿日元（同比增长 9.3%）

营业利润：692 亿日元（同比增长 33.3%）

净利润：511 亿日元（同比增长 33.4%）

第一财季历史最高。

上半期预期也大幅上调。

上半期营业利润：840 亿日元 → 1,240 亿日元（+47.6%）

上半期最终利润：600 亿日元 → 900 亿日元（+50.0%）

股价从 8 月 6 日到 7 日，从 4,407 日元涨到 5,398 日元，两天涨了 22.5%。

这里，赚钱的也不是游戏

第一财季分事业来看：

玩具爱好事业：大幅增利，拉动全局

数字事业：销售额 909 亿日元（同比下降 15.7%），分事业利润 150 亿日元（同比下降 30.8%）

数字事业受前一年大型作品发售的反噬，利润缩水了三成。

即便如此，全公司营业利润仍增长了 33.3%。IP 在多个事业板块中运转的效果，直接体现出来了。

各 IP 的销售额也很稳定

高达：656 亿日元（连续 5 个财季维持在 600 亿日元以上）

海贼王：378 亿日元（同比增长 15.2%）

龙珠：299 亿日元（同比增长 12.8%）

不是靠高达一条腿走路，多个主力 IP 同时在增长。

而且手游海外占比从上年同期的 39% 提升到 46%。万代南梦宫表示，全球化拓展正在扎根。

3. KADOKAWA（9468）：有 IP，但赚不到钱

这也是一家 " 拥有 IP 的企业 "

1945 年创立。媒介混合战略的先驱。

旗下有 "Niconico""N 高等学校 ""From Software"" 動画工房 "

涵盖出版、影像、游戏、Web 服务

持有的 IP 质量很高。《Re: 从零开始》《我推的孩子》这样的热门作品，From Software 享誉全球。

然而，数字是这样的

看 2025 年度销售额最高的作品：

《Re: 从零开始的异世界生活》：25 亿日元以上

《我推的孩子》：动画单项目 20 亿日元以上

对比万代南梦宫高达的 2,543 亿日元，只有百分之一的规模。

激进股东介入了

Oasis Management 持有 KADOKAWA 约 13.76% 的股份，成为最大股东。

2026 年 5 月 14 日，提交了要求解雇夏野刚 CEO 的股东提案。

Oasis 提出的论点，正是这篇文章的主题。

EPS 从 77.42 日元（夏野就任前）降至 33.34 日元（2026 年 3 月期），减半

ROE 降至约 2.0%

" 重数量轻质量 " 的策略削弱了核心的出版 IP 创出板块

坐拥 From Software，却未能实现自主全球化出版

收购動画工房一年后，商誉 27 亿日元全额减记，所泽樱花小镇减值约 54 亿日元

KADOKAWA 董事会对此投了反对票，2026 年 6 月 24 日的股东大会上，夏野的留任案获通过。Oasis 的提案被否决。

这里值得注意的指摘

Oasis 的主张中，从 IP 角度看最尖锐的是第三和第四条。

" 重数量轻质量 " 这个指摘，戳中了 IP 的本质。

作品数量增加，销售额确实会累加，但把一个 IP 培育几十年的精力会被分散。和高达用 47 年做到 2,543 亿日元，是完全相反的策略。

还有 " 坐拥 From Software，却无法自主实现全球化 " 这个指摘。

用之前的三个条件来说，就是③ " 可应用于多个市场 " 没有发挥作用。即便旗下有世界级游戏公司，如果把它转化为集团收益的路径不存在，IP 就只是 " 拥有 " 而已。

而且 2027 年 3 月期第一财季

2026 年 8 月 13 日公布的第 1 财季：

销售额：682 亿日元（同比增长 5.3%）

营业利润：12 亿日元（同比下降 45.5%）

经常利润：24 亿日元（同比增长 2.5%）

最终损益：45 亿日元亏损（上年同期为 28 亿日元盈利）

增收了，营业利润却减半。

利润下滑和亏损的原因

营业利润下滑的主因：动画制作费持续上涨

最终亏损的主因：提前退休特别招募产生的额外退休金等约 54 亿日元计入特别损失

出版 · IP 创出事业实现了盈利转正，这一点是改善。

但从结构上看：

制作 IP 的成本在上升（动画制作费上涨）

正在推进人员精简（提前退休招募）

同一个季度，万代南梦宫把营业利润提升了 33.3%，并上调了上半期预期。

同样是拥有 IP，能从中提取的利润却完全不同。一个季度之内，这件事体现得如此清晰。

再补充全年数字

2026 年 3 月期实绩：

销售额：2,829 亿日元（同比增长 1.8%）

营业利润：81 亿日元

经常利润：117 亿日元（同比下降 34.0%）

最终利润：12 亿日元（同比下降 82.7%）

虽然连续 7 期增收，但 " 收入涨、利润跌 " 的结构仍在延续。

既然股东大会上管理层获得了信任，这个评价就要用后续实绩来验证。

"IP 是拥有。问题是能不能转起来？" ——这个问题被股东正式抛出来，值得记住。

4. 两家公司的区别在哪里？

万代南梦宫：有运转 IP 的机制

以高达为核心的 IP，在 4 个事业板块同时变现（玩具 · 游戏 · 影像 · 娱乐）

影像大热，直接变成钢普拉的销售额

47 年的积累，变成了不需要新品开发就能卖的商品群

KADOKAWA：有 IP，但运转路径太细

作品数量多，但单部作品的回收额小

坐拥世界级游戏公司，却被指出无法衔接全球化拓展

被股东批评 " 重数量轻质量 "

决定性差异在于 " 横展开的条数 "

同一个 IP，能在几个事业板块变现？

万代南梦宫：玩具、游戏、影像、娱乐、卡牌游戏、活动

KADOKAWA：出版、动画、游戏（但被指出各事业联动薄弱）

IP 的价值，不在于 IP 本身有多火，而在于能用几条路径变现。

第一财季证明了这一点

同样是 3 个月的结果：

万代南梦宫：数字事业利润下降 30.8%，全公司却增利 33.3%

KADOKAWA：出版 · IP 创出事业盈利转正，全公司却减利 45.5%

万代南梦宫的结构是：一个事业板块掉了，其他板块能撑住。

KADOKAWA 的结构是：一个事业板块改善了，其他板块在拖后腿。