6 家公司，6 份半年报，6 种命运。

盐津铺子营收 30.70 亿，净利 4.25 亿，稳如老狗。洽洽食品营收 35.06 亿，净利暴增 177%，触底反弹。卫龙营收 37.15 亿，净利 7.67 亿，魔芋爽彻底取代辣条成为第一大品类。

三只松鼠营收 52.80 亿，同比下滑 3.6%，但净利增长 80%。良品铺子营收 31.45 亿，勉强扭亏，归母净利只有 1619 万。甘源食品营收 10.70 亿，净利 0.80 亿，增收不增利的典型。

如果把休闲食品行业比作一场马拉松，2026 年上半年的格局是：有人加速冲刺，有人刚缓过气，有人还在找方向。

但比 " 谁赚多谁赚少 " 更值得追问的，是一个结构性问题：当量贩零食门店突破 5 万家、线上流量红利消退、消费者从 " 买品牌 " 转向 " 买质价比 "，这 6 家公司的经营模式到底发生了什么变化？线上和线下的比例，又意味着什么？

01 / 六张财报，一张总表

先把核心数据摊开来看。

两个一眼可见的结论：

第一，卫龙的毛利率 47.8%，碾压所有同行。盐津铺子和甘源在 32%-33% 区间，属于第二梯队。三只松鼠、良品铺子、洽洽都在 25%-27% 之间，是典型的 " 制造 + 品牌 " 毛利水平。

第二，线上占比的分化极其剧烈。三只松鼠 63% 仍是 " 线上为主 "，良品铺子约 48% 处于 " 半线上 "，洽洽 21% 和甘源 17% 是 " 线上为辅 "，盐津铺子 9.5% 和卫龙 13% 几乎是 " 纯线下 "。

这不是偶然。线上占比的高低，直接决定了这轮行业变革中每家公司的处境和策略。

02 / 三种经营模式，三条完全不同的路

6 家公司表面都是 " 卖零食的 "，但底层经营模式完全不同。我把它分为三种类型。

第一种：产品驱动型制造商，代表是洽洽、甘源、卫龙。

这三家公司的共同特征是：自有工厂、核心大单品、强供应链。洽洽靠瓜子和坚果，甘源靠青豌豆和瓜子仁，卫龙靠魔芋爽和辣条。它们的竞争力不在于渠道多广，而在于产品本身能不能持续打动人。

洽洽是最好的样本。上半年葵花子收入 18.94 亿，同比 +6.9%；坚果收入 11.72 亿，同比 +90.8%，几乎翻倍。坚果占营收比重从 22.3% 提升到 33.4%，第二增长曲线正式起势。更关键的是，葵花籽采购价格同比下降超 10%，成本红利直接推动毛利率从 20.3% 飙升至 25.9%，净利暴增 177%。

卫龙的故事更戏剧性。辣条收入 11.81 亿，同比下滑 9.8%，营收占比首次跌破三分之一。但魔芋爽为代表的蔬菜制品收入 24.41 亿，同比增长 15.8%，占比升至 65.7%。卫龙已经不再是 " 辣条公司 "，而是一家 " 以魔芋爽为核心的蔬菜制品公司 "。47.8% 的毛利率，在全行业遥遥领先。

甘源则是 " 小品类隐形冠军 "。青豌豆、瓜子仁、蚕豆三个传统品类稳如磐石，花生等新品类异军突起，" 其他系列 " 收入 2.54 亿，同比暴增 45.4%。海外市场也在发力，境外经销商数量同比增长 187%。但成本端压力明显，坚果和棕榈油价格高位运行，毛利率同比下降 1.6 个百分点，出现了 " 增收不增利 " 的苗头。

第二种：渠道驱动型零售商，代表是三只松鼠、良品铺子。

这两家公司起于电商，长于品牌，核心能力是 " 多品类协同 + 用户需求洞察 + 全渠道运营 "。它们自己不种坚果、不造辣条，而是通过品牌势能和渠道网络，把上游的产品高效地卖给消费者。

三只松鼠正在经历一场 " 大象转身 "。上半年线上收入 33.26 亿，同比下降 22.6%，其中抖音暴跌 36%，淘天系下滑 11.7%，京东下滑 10.5%。全线下滑。但线下分销收入 15.45 亿，同比暴增 64.7%，带动整体线下渠道收入 19.5 亿，同比增长 65.2%。一降一升之间，是三只松鼠主动放弃低效线上流量、全面拥抱线下的战略转向。

毛利率从 23% 提升至 26.7%，扣非净利增长 276.9%。收入在缩水，利润在暴涨，说明三只松鼠正在从 " 追规模 " 转向 " 追质量 "。生活馆新店型开了 35 家，净开店 26 家，同时关闭了 105 家国民零食店。旧业态在退场，新业态在入场。

良品铺子的处境更艰难。上半年营收 31.45 亿，同比增长 11.18%，看起来不错。但归母净利只有 1619 万，勉强扭亏。更扎眼的是，Q2 单季亏损约 3151 万，一季度赚的几乎二季度全吐回去了。

电商渠道是良品铺子最深的痛。过去三年，电商业务从 31.67 亿缩水至 21.68 亿，蒸发了整整 10 亿。上半年虽然反弹 31% 至 15.14 亿，但更多是低基数效应。线下门店从高峰期 2826 家缩至约 2050 家，两年多净减近 800 家。加盟渠道收入 6.03 亿下滑 11.72%，直营零售 6.38 亿下滑 12.10%。

良品铺子正在做三件事：线上抢流量、线下瘦身体、团购找增量。团购渠道收入 3.55 亿，同比增长 49.75%，是目前增速最快的板块。但这条路的天花板不高，很难成为核心增长引擎。

第三种：线下深耕型品牌商，代表是盐津铺子。

盐津铺子是 6 家公司里最 " 不像互联网时代公司 " 的一家。线上收入只有 2.92 亿，占比 9.5%，同比下降 1.75%。线下收入 27.79 亿，占比 90.5%，同比增长 17.4%。

但就是这家 " 最传统 " 的公司，交出了最稳的成绩单。净利 4.39 亿，在 6 家公司中排第二（仅次于卫龙的 7.67 亿）。为什么？因为它押对了渠道。

盐津铺子的增长引擎是零食量贩和会员店。公司与鸣鸣很忙等头部量贩品牌深化战略合作，同时打入山姆、盒马、麦德龙等高端会员店，多款产品入选热销榜单。管理层在业绩会上明确表示，未来 2-3 年核心增长抓手就是这两个渠道。

代价是经销商数量从 2468 家缩减至 1946 家，净减 522 家。主动砍掉低效经销商，把资源集中到大客户和核心渠道。应收账款从 2.27 亿飙升至 3.73 亿，前五大客户占比从 44.89% 升至 76.38%，仅 " 客户甲 " 就欠款 2.25 亿。

这种 " 大客户集中 " 策略的风险显而易见：当增长越来越依赖少数几个强势渠道，议价权就不可避免地要向渠道方倾斜。

03 / 线上策略：从 " 增长引擎 " 变成 " 战略负担 "？

这是本轮半年报中最值得深思的发现。

过去 5 年，休闲食品行业有一条清晰的 " 线上红利曲线 "：2019-2022 年，电商是增长主引擎，三只松鼠和良品铺子凭借电商红利实现规模飞跃。2023-2024 年，流量成本攀升，线上增速放缓。2025-2026 年，线上从 " 增长引擎 " 变成了 " 战略负担 "。

数据说明一切。三只松鼠线上收入同比 -22.6%，其中抖音 -36%。良品铺子电商三年缩水 10 亿。而线下呢？三只松鼠线下 +65.2%，盐津铺子线下 +17.4%，洽洽国内线下 +20.9%。

线上为什么 " 不灵了 "？三个原因。

第一，流量成本已经高到 " 不划算 "。三只松鼠上半年销售费用率虽然下降了，但仍然在 22% 以上，其中大部分是线上投流费用。当抖音的投流 ROI 持续走低，" 花钱买增长 " 变成了 " 花钱买亏损 "。

第二，量贩零食的 " 极致低价 " 对线上形成降维打击。鸣鸣很忙 2.6 万家门店、60% 布局县城乡镇，用 " 厂直采 + 低毛利 + 高周转 " 模式，把零食价格压到了电商都难以匹配的水平。消费者发现，楼下零食店比网上还便宜，线上还怎么打？

第三，内容电商的 " 红利窗口 " 正在关闭。三只松鼠抖音收入从半年前的 14.8 亿跌到 9.5 亿，跌了 36%。抖音从 " 增量渠道 " 变成了 " 缩量渠道 "，这不是某一家公司的问题，而是整个品类的流量见顶。

但线上也不是完全没有机会。卫龙线上收入 4.83 亿，同比增长 43.8%，其中直销增长 62.4%。洽洽电商及即时零售收入 7.42 亿，同比增长 64.5%。这两家之所以线上还能高增，是因为它们线上占比本来就低（卫龙 13%、洽洽 21%），基数小，增量空间大。

更值得注意的是，线上的角色正在发生质变。洽洽在财报中说得很明确：电商在 " 承担销售功能的同时，也成为新品测试、消费者互动和品牌传播的重要平台 "。三只松鼠也在 " 推进品牌及内容的专业化运营 "。线上不再只是 " 卖货渠道 "，而是 " 品牌阵地 + 新品试验场 "。

基于 6 家公司半年报的交叉比对，休闲食品行业正在发生 5 个深层变化。

趋势一：量贩零食重塑渠道格局，" 品牌溢价 " 时代终结。

鸣鸣很忙 2.6 万家门店、万辰 2 万家，两家合计市占率超 75%。它们不卖自有品牌，卖的是 " 极致性价比 " 的通货。对盐津铺子来说，这是机遇（成为量贩渠道的核心供应商）；对良品铺子来说，这是灾难（高端品牌定价体系被击穿）；对三只松鼠来说，这是转型方向（线下分销重点对接量贩渠道）。

趋势二：" 大单品依赖 " 让位于 " 品类矩阵能力 "。

卫龙从辣条到魔芋爽的成功切换，洽洽从瓜子到坚果的品类扩张，甘源从 " 老三样 " 到花生的品类延伸，都在说明一件事：单一品类的天花板已经清晰，品类矩阵的宽度决定了增长的上限。

趋势三：供应链能力成为终极分水岭。

洽洽靠葵花籽降价 10% 实现净利翻倍，三只松鼠靠自主制造提升毛利率 3 个百分点，盐津铺子靠 " 规模集采 " 维持 90% 线下占比的高效运转。谁能把供应链成本压到最低、响应速度做到最快，谁就能在下半场活下来。

趋势四：" 新鲜零食 " 赛道正在开辟第三战场。

三只松鼠在芜湖开出首家全品类新鲜零食测试店，开业两天销售额突破 20 万。良品铺子在武汉试水 " 鲜生活 " 社区超市，现烤核桃、现烤肉脯单月销售破 800 万。当量贩零食解决了 " 便宜 " 的问题，下一个竞争焦点就是 " 新鲜 "。

趋势五：出海成为结构性增量。

洽洽海外收入 3.44 亿，同比增长 23.7%，覆盖东南亚、北美、中亚。甘源境外经销商数量暴增 187%。卫龙虽然海外占比不高，但已经在东南亚建立品牌认知。中国零食的供应链优势和成本优势，在海外市场有天然的竞争力。

6 家公司的半年报，画出了一张休闲食品行业的 " 生存地图 "。

地图上有三条路：第一条是做深产品，靠品类创新和成本优势吃饭，洽洽和卫龙走的是这条路；第二条是做重渠道，靠线下网络和供应链效率吃饭，盐津铺子走的是这条路；第三条是做活转型，在渠道大迁移中寻找新平衡点，三只松鼠和良品铺子正在走这条路。

没有哪条路是轻松的。量贩零食的虹吸效应还在加剧，线上流量成本还在攀升，消费者的耐心还在缩短。

但有一个方向是确定的：那个靠 " 线上投流 + 品牌溢价 " 就能躺赢的时代，彻底结束了。下一个时代的入场券，写的是 " 供应链效率 " 和 " 渠道适配能力 "。

谁能用最低的成本做出最好的产品，谁能用最高效的渠道把产品送到消费者手里，谁就是下一个十年的赢家。

这不是一个关于 " 线上还是线下 " 的问题。这是一个关于 " 效率 " 的问题。

作者：沙水沙师兄，985/211 本硕，休闲食品企业电商负责人，互联网科技观察家，关注个人成长与行业发展故事。欢迎点赞 / 留言 / 分享。