今年 8 月，高通年度股东大会前后的一场小型论坛上，高通希望发布用于人形机器人的芯片，由一款搭载高通的 AI 机器人走上舞台。

然而万万想不到，这台机器人在演示过程中突然瘫倒地上，并被工作人员像尸体一样盖住。工作人员冲进来用一块黑色防水布盖住它，并将其抬离舞台，而演示者则继续讲话。

而这黑布一盖，全场现场都沉默了，演示还能继续讲也是敬业。

不过高通 AI 芯片再强，也扛不住机器人当场躺平。

这或许就是具身智能和人形机器人行业最近半年的一个印证。

实际上，世界模型、具身智能模型、VLA、VLM、柔性、灵巧手、数采等，成为过去两年具身智能和人形机器人赛道热议的 新词汇 。

今年 8 月 19 日那天，"A 股人形机器人第一股 " 宇树科技在科创板实现 IPO，开盘价高达 1100 元，是发行价的七倍多。

开盘一秒，这家公司的市值被顶到 4400 多亿，中一签的人账上浮盈 47 万。但一个半月后的今天，它收在 450 块出头。

从开盘那个高点算，宇树科技股价跌去了将近六成。

那个早就冲到宇树的人，账户里差不多只剩四成。

而这只是个开头：过去两个月，港股门口又排起 20 多家人形机器人公司，二级市场还有 50 多家具身智能公司 " 嗷嗷待哺 " 等待上市。

他们全都盯着同一个剧本，想复刻 8 月 19 日宇树开盘那一刻。

然而，具身智能热潮 的下半场，已经被人改过了，可能即将进入 " 寒冬 " 阶段。

前两天，市场捅出了具身智能行业的新变化：限制 IPO。

我找三位熟悉招股审批思路的人聊过，现在想上市的人形机器人公司，心里都得先掂量三件事。

先说清楚：这不是新规，而是审批时的裁量尺度。当然这也决定未来

人形机器人和具身智能创业公司 " 能不能上市 "。

第一，公司有没有收入、有没有商业化的有力迹象；

第二，能不能展示一条走向盈亏平衡的路径，或者至少是收窄亏损的路径。例如，云深处更新招股书显示，今年上半年营收翻倍仍亏损，但人形机器人成本降至 15 万元以下，而 2025 年云深处归母净利润 2868.40 万元，处于盈利阶段；

第三，希望这些公司握有某种核心技术，无论是灵巧手的层面，还是人形机器人 " 大脑 " 的层面，都有真才实学。

当然，这一切最终取决于交易所方面的裁量，哪些公司达标还要看认定。但目前市场预期是：真正能闯关成功的只是极少数。

这三条听起来平淡，放在今天这批公司身上，刀刀见血。

收入这一栏，最好的样本是优必选。

这家港股 " 人形机器人第一股 " 上半年营收 12.7 亿，同比翻倍，听着漂亮——但净亏 3.39 亿。它已经是这个赛道里商业化跑得最快的那一批。再往下看：越疆科技上半年亏 1.08 亿；珞石机器人亏 7900 万；华沿机器人亏 5690 万，亏损扩大近两倍。

还有更极端的，某家排队 IPO 的公司在问询回复里自己披露，人形机器人前两年分别只卖了 117 万和 82 万，合计 4 台。

曾经被资本热捧的开普勒，去年全年营收 433 万，净亏 6693 万——亏损是营收的 15 倍，今年 5 月被一家上市公司作价 3 亿收走了控制权。

所以，二级市场的 这一新动作，对整个中国创投行业意义重大。

那些真金白银砸向 AI、砸向机器人的那一批投资人，" 赌徒 " 不会再赌，今年上半年那种兴奋正在迅速降温。

如今，市场真正该问的是：当门外那二十多家排队赴港 IPO 的公司，是否还能照着宇树的样子，给自己开出一个更高的价格？

如今，大多数排队的公司，既没有像样的收入，也看不见盈亏平衡的路。市场的共识是，这二十多家里，最后真能闯过会的只是极少数。进入 10 月，已经有 47 家排队公司因为财报过期，审核状态变成 " 中止 "。

门槛为什么忽然抬高？另一个原因比收入更微妙。

这轮人形机器人热潮里，大量地方政府基金既是财务投资人，又通过数据中心、采购订单给公司输血——出资的是它，买单的也是它。

财务上这就成了一个循环：左手投钱，右手下单。

营收看着热闹，水分却没法细究。监管踩刹车，很大程度上是在给这种 " 自循环 " 降温。

所以，别再用 " 行业寒冬 " 这种温吞词了。

涌进 AI 和机器人的这一代资本，真金白银砸了几百亿，现在都急着找一个回报的出口。

可人形机器人真正走进工厂、走进家庭、替人干活的速度，比投资人希望的慢了半拍。

人类 " 赌 " 的心智，和真心实意做大机器人技术公司 CEO，是不一样的状态。

聚光灯还亮着，音乐还没停，门口还排着二十多个想上台的，但镜子已经竖起来了，照了一圈才发现，真正穿着衣服的没几个。

2026 年上半年，国内具身智能赛道融资 935 亿，同比翻了约 5 倍，百亿估值的独角兽从去年的 3 家涨到 22 家。

一级市场还在烧钱，情绪还在高点；宇树印证了二级市场却已经在用脚投票。

随着进入第四季度，很多秘密递交招股书的具身智能公司，依然在等待，甚至有可能招股书等成废纸，估值等成传说，资本从兴奋等到焦虑，再等到离场。

IPO 这个门，门里的人出不去，门外的人进不来，" 泡沫 " 就这么悬在半空中。

这才是最难熬的点。不是崩盘，也不是狂欢，是不上不下，谁都下不来台。

那 50 多家挤在 IPO 门口的公司，这轮泡沫就既出不去，也出不清。

" 机会多的地方，泡沫一定存在。" 今年外滩大会期间，破壳机器人创始人、清华大学交叉信息研究院助理教授许华哲指出，泡沫本质是市场预期和产业现实之间的差距。如果产业迭代速度足够快，技术实力能够不断向上追赶公众预期，泡沫就会被逐步填实；反之，泡沫才会破裂。

许华哲给出判断：行业当下确实存在泡沫，但 2-3 年时间，产业整体实力有望追上市场期待。

骂了这么多泡沫，最后突然说一句 " 我爱机器人行业 "，听起来有点分裂。

但其实不矛盾。

我们对具身智能和机器人行业爱得越深，越不忍心看它被一群讲估值的人糟蹋。

我骂的从来不是机器人，是那些把机器人写进 PPT 的人。

我还记得第一次看到一个人形机器人自己摇摇晃晃站起来、跳着舞蹈、竟然没摔倒。

我似乎对这些机器人宣传口径开始麻木，理智告诉我，这些拥有具身智能的人形机器人离真能用还远得很。

但你对机器人的那种真心的感觉，跟估值、跟上市，一点关系都没有。

我不指望这二十多家公司里大多数都能活下来，也一个都不信那些 200 亿的故事。

我只是觉得，哪怕最后只剩两三家，真把机器人做进了工厂、做进了家庭当中，这个行业就值了。

所以骂归骂。

我依然热爱具身智能和人形机器人技术。