港交所 18A 通道的定价逻辑，正在转变。

公开数据显示，2026 年上半年按 18A 章上市的未盈利生物科技企业共 11 家，合计募资约 124.86 亿港元，同期中国创新药出海授权交易金额接近千亿美元，约为 2024 年全年的两倍。但板块行情已从早期的普涨转入个股深度筛选，投资人不再轻易为早期靶点的愿景买单，只有走完临床、拿到批件、落地产能的公司，才具备进入估值对话的资格。

近日，和美药业正式通过港交所聆讯。作为一家聚焦自身免疫性疾病与肿瘤领域的小分子创新药企，其核心产品 Mufemilast（莫米司特）已于 2025 年获国家药监局批准上市，商业化正式启动，恰好踩中当前市场看兑现、重落地的新标准。

理解这家公司的价值，需要拆开两层来看，一层是行业赛道的增长底色，一层是产品本身的差异化壁垒。

市场扩容，治疗可及性正在重塑增长逻辑

创新药的成长，始终嵌套在行业的整体曲线之中。和美药业布局的自免与肿瘤两大领域，均处于市场扩容与治疗结构升级的双重周期里。

首先，自身免疫性疾病多为慢性病程，需要长期甚至终身管理，患者基数与治疗渗透率共同决定了市场的增长空间。

招股书指出，目前中国约有 8000 万人患有自身免疫性疾病，且中国自身免疫性疾病药物市场预计将由 2025 年的 53 亿美元增至 2028 年的 104 亿美元，年复合增长率为 25.2%，并预计在 2032 年达到 265 亿美元。

这一扩容逻辑在全球市场同样得到印证。近年来跨国药企对自免资产的争夺不断升温。譬如，安进曾以 134 亿美元收购 PDE4 抑制剂阿普斯特，中国荣昌生物、诺诚健华等自免资产亦接连完成数十亿美元级出海交易。据悉，2025 年全球自免领域授权交易总额已突破 180 亿美元。市场扩容叠加海外资本持续加码，为自免管线的价值兑现打开了空间。

与此同时，治疗结构也在重构。

一方面，生物制剂持续提升重症患者的治疗上限；另一方面，医保支付优化与价格调整持续提高药物可及性，而口服靶向小分子凭借给药便利、依从性高的优势，为偏好口服治疗、对注射接受度有限，或重视长期管理便利性的患者提供了全新选择。市场增量不再只来自新患者入场，更来自治疗渗透深化、持续用药规范，以及差异化药物对细分人群的覆盖。

具体到核心产品 Mufemilast（莫米司特）覆盖的适应症，中重度斑块状银屑病 2025 年中国市场规模约 86 亿元，预计 2028 年增至 165 亿元，年复合增长率 24.5%，2032 年有望达到 272 亿元，增长动力来自靶向药物持续上市、患者治疗率提升以及长期疾病管理的规范化。

更关键的是，截至目前，中国在白塞病领域尚无获批的靶向治疗药物，临床缺乏针对性治疗选择，存在明确的未满足需求。

自免之外，肿瘤领域则构成了公司的第二增长曲线。

弗若斯特沙利文数据显示，全球肿瘤药物市场规模将由 2025 年的 2782 亿美元增至 2032 年的 5281 亿美元。而中国作为全球肿瘤新发人数最多的国家之一，同期新发癌症病例预计将从 510 万例增长至 600 万例，临床需求庞大。

以乳腺癌为例，中国乳腺癌药物市场规模预计从 2025 年的 105 亿美元增长至 2028 年的 136 亿美元，年复合增长率为 9.1%，并在 2032 年达到 186 亿美元。随着靶向治疗的普及，针对耐药人群、联合疗法的细分需求持续涌现，为后来者留下了差异化突破的空间。

Mufemilast 差异化筑牢竞争壁垒，梯队管线夯实成长底气

行业的增长红利最终要落到产品的竞争力上。和美药业的 Mufemilast（莫米司特）已获批用于中重度斑块状银屑病，正是当前公司价值的核心锚点。

银屑病具有慢性、易复发的特征，患者除了皮损改善的核心诉求外，对用药便利性、长期安全性与生活质量的关注度日益提升，这款口服 PDE4B 蛋白表达阻断剂 /PDE4 抑制剂的差异化价值，就体现在疗效、安全性与特殊人群卡位三个维度。

其一，疗效长效，52 周数据验证长期获益。

在针对中重度斑块状银屑病的关键 III 期临床试验中，Mufemilast 第 16 周的 PASI-75 应答率达到 53.6%，显著优于安慰剂组的 16.0%；第 52 周应答率维持稳定，展现出长期治疗的临床获益。

其二，安全性突出，中枢风险更低。

安全性是长期用药的核心考量。该临床试验中未出现死亡病例，也无药物相关的抑郁个案报告。研究显示药物不透过血脑屏障，降低了中枢神经系统相关的不良反应风险，契合银屑病患者长期管理的用药需求。

其三，卡位特殊人群，填补结核感染人群治疗空白。

更具竞争力的差异化价值，体现在潜伏性结核感染（LTBI）人群的治疗场景中。当前临床主流的生物制剂与 JAK 抑制剂，在 LTBI 人群中的应用存在明确限制。而临床数据显示，105 名潜伏性结核感染患者使用 Mufemilast 治疗 52 周，无一进展为活动性结核，且无需预防性抗结核治疗，直接切入这一临床空白场景。

除此之外，Mufemilast适应症扩展也在提供主要估值弹性。

针对治疗白塞病的中国 III 期临床预计 2027 年 2 月完成，该适应症已获美国 FDA 孤儿药资格认定，公司计划将其作为突破性适应症推进美国市场开发；溃疡性结肠炎的国内 III 期临床试验已启动；慢性阻塞性肺病、克罗恩病、特发性纤维化的临床研究也依次排开。随着后续临床数据的持续积累，同一分子有望进入更多炎症相关疾病的治疗场景，持续拓展潜在市场边界。

这里值得一提的是，溃疡性结肠炎的国内 II 期临床数据就展现出显著的差异化优势，不仅起效快、疗效持久、内镜改善明显，更重要的是在无药可用的 " 生物制剂经治 " 难治性人群中展现了突破性的治疗优势。

数据显示，在第 12 周临床缓解率方面，45mg 与 60mg 每日两次给药在初治患者中分别达到 38.1% 和 56.0%，在既往接受过生物制剂治疗的患者中亦达 40.0% 和 60.0%，均明显高于安慰剂组。同期临床应答率在初治患者中超过 80%，第 12 周与第 24 的临床应答及内镜改善数据亦整体优于安慰剂。

溃疡性结肠炎所处的炎症性肠病赛道，正是跨国药企近年重金布局的一大方向。例如，2023 年默沙东就以 108 亿美元收购用于治疗炎症性肠病的抗 TL1A 单抗；罗氏以 71 亿美元预付款及 1.5 亿美元里程碑付款收购 Telavant，取得 TL1A 抗体 RVT-3101 在美国和日本的权益。炎症性肠病资产的交易热度，为公司溃疡性结肠炎适应症的价值兑现提供了参照。

肿瘤管线同样储备了充足的成长动能。

例如，Hemay022 是一款 EGFR/HER2 双靶点小分子抑制剂，拟与内分泌治疗联合用于晚期 ER+/HER2+ 乳腺癌，目前中国 III 期临床正在推进；Hemay181 则采用肿瘤微环境激活的糖基药物偶联（SDC）设计，是中国首个进入临床阶段的 β - 葡萄糖醛酸酶激活 SDC 药物。基于 SDC 平台技术，针对实体瘤的泛瘤种治疗预期，带来了未来的巨大想象空间。

结语

对和美药业而言，通过聆讯只是资本市场新阶段的起点，手握已上市核心产品、清晰的临床梯队、差异化的产品特性，其已经站在了当前市场偏好的价值坐标上。

格隆汇声明：文中观点均来自原作者，不代表格隆汇观点及立场。特别提醒，投资决策需建立在独立思考之上，本文内容仅供参考，不作为实际操作建议，交易风险自担。