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事件概述

FY2026 公司收入 / 归母净利 / 经营性现金流分别为 257.40/12.67/27.28 亿元，同比下降 4.71%/1.49%/27.35%，收入下滑主要由于主力品牌仍在去库存，归母净利降幅低于收入主要来自控费导致销售费用率下降。经营现金流高于净利主要由于存货下降。分拆来看，FY2026H2 营业收入 / 归母净利 / 经营性现金流同比增长 -3.7%/16%/20%。FY2026Q4 零售及批发业务销售金额同比低单位数下跌。

FY2026 每股拟派发现金红利 0.03 元、特别股息 0.12 元，叠加中期股息 0.13 元，分红率为 137%，股息率为 12.3%。

分析判断 :

关店力度减弱。1）分拆收入来看，FY2026 主力品牌 / 其他品牌 / 联营费用收入 / 电竞收入分别为 223.30/32.45/1.24/0.41 亿元、同比下降 4.2%/7.4%/14.9%/21.0%，分拆来看，FY2026 下半年主力品牌 / 其他品牌 / 联营费用收入 / 电竞收入分别为 115.18/18.33/0.62/0.28 亿元，同比下降 3.70%/3.32%/15.07%/9.68%。2）截至 2026 年 2 月 28 日门店数为 4360 家，同比减少 13.2%，销售面积下降 9.7%，单店销售面积提升 3.9%，新开和改造门店表现均好于去年同期、减亏效果进一步提升，关闭店铺数量大幅小于去年同期。3）分渠道来看，FY2026 零售业务 / 批发业务收入分别为 224.14/31.61 亿元，同比下降 2.7%/16.6%；下半年零售业务 / 批发业务收入分别为 114.89/11.26 亿元，同比下降 5.07%/35.77%。4）截至年末，公司小程序店铺数量超过 3,700 家，即时零售入驻门店约 3,800 家。公司累计用户数为 9290 万，同比提升 8.02%，会员贡献的店内零售总额比例为 91.7%，同比下降 1.2PCT。滔搏用户达到 9000 万以上，其中，用户消费驱动用户规模，总会员贡献线下门店及微信小程序销售金额占比 91.7%；复购用户对会员消费金额的贡献占比约 70%；持续的高价值会员贡献约 35%，实现私域高粘性不断深化。

FY2026 净利率微增主要来自销售费用率下降。FY2026 公司毛利率同比下降 0.4PCT 至 38.0%，归母净利率同比提升 0.1PCT 至 4.9%, 毛利率下降主要由于行业去库存下加大促销力度、线上占比提升及折扣率较线下更大；FY2026H2 净利率为 3.56%，同比提升 0.61PCT。销售 / 管理 / 财务费用率为 28.54%/3.86%/0.06%、同比增加 -0.87/0.17/0.06PCT，所得税占比下降 1.56PCT；总员工人数同比减少 18.0% 至 22376 人，员工费用率同比下降 0.2PCT，期内平均人效与平均员工成本均有所提升。

库存及存货周转天数略有下降。FY2026 存货为 54.86 亿元、同比下降 8.6%，存货周转天数 131 天、同比减少 4 天。应收账款为 13.39 亿元、同比增加 78%，应收账款周转天数为 15 天、同比增加 1 天。应付账款为 4.03 亿元，同比增加 17.4%，应付账款周转天数为 9 天、同比下降 1 天。

投资建议

我们分析，1）目前主力客户仍在去库存中，短期公司收入可能仍有压力，但随着品牌管理改善、产品优化、去库存后收入有望逐步改善；（2）公司坚持全域运营提质增效并保持对人员组织结构的动态调整，控费仍有空间带动净利率提升；（3）公司加强品牌战略合作，打造覆盖多元运动场景的 20+ 合作品牌矩阵，小品牌成长性可期。下调盈利预测，下调 FY27-28 收入预测 279.18/294.49 亿元至 263.97/279.49 亿元，新增 FY29 收入预测 296.50 亿元，下调 FY27-28 归母净利润预测 14.52/16.24 亿元至 13.57/15.21 亿元，新增 FY29 归母净利预测 17.05 亿元，对应下调 FY27-28EPS0.23/0.26 元至 0.22/0.25 元，新增 FY289EPS 预测 0.27 元，26 年 5 月 27 日公司收盘价 2.63 港元对应 PE 为 10.5/9.3/8.3X（1 港元 =0.87 元人民币），股息率 12.3%，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：合作品牌特殊舆论事件影响零售表现，终端消费不及预期，新品牌合作不达预期，合作国际品牌恢复不及预期。

证券分析师：唐爽爽 S1120519090002；

发布日期：2026-5-28；

《滔搏 FY2026 年报业绩点评：库存改善、控费提效，高股息具备吸引力》

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