" 上汽系 " 出行平台享道出行，在首次递表失效 24 天后，再次向港交所发起冲击。

降司机成本缩窄亏损

成立于 2018 年的享道出行，由上汽集团全资孵化，目前上汽直接及间接持股合计 75.37%。

上汽背书引来资本青睐，自成立以来，享道出行完成 3 轮融资，累计 15.85 亿元，吸引阿里巴巴、宁德时代、Momenta 等投资者。其中，2025 年 5 月的 C 轮融资是公司 IPO 前的最后一轮，投后估值达到 77.7 亿元。

招股书中，享道出行将自己定义为 " 中国多场景智慧出行综合体 "，业务覆盖网约车、车辆租赁、车辆销售、Robotaxi 四部分。

以 2025 年总交易额计（GTV），在中国网约车平台市场中，享道出行以 1.8% 市占率排名第 6。若聚焦大本营上海市场，GTV 排名可达第三，市占率 11%。企业出行服务业务表现好一些，以 2.2% 市占率，排名第二。

反映到业绩上，2023 年至 2025 年，享道出行营收从 57.18 亿元增至 67.74 亿元，但对应的营收增速分别为 20.90%、11.85%、5.93%，增长放缓明显。同时，享道出行尚未实现盈利。2023 年至 2025 年，公司净亏损分别为 6.04 亿元、4.07 亿元、2.46 亿元。

可见，在网约车赛道中，享道虽非头部玩家，但在局部市场和细分赛道已积累相对优势，只是尚未转换为实际收益。

对比同行，同期赴港 IPO 的 T3 出行已于 2025 年实现亏转盈，录得年内利润 744 万元；规模更大的曹操出行，2025 年营收约为享道的 3 倍，可达到 201.9 亿元，但 -3.0% 的净利率反而低于享道的 -3.6%；再看体量相近的如祺出行，2025 年净利率虽达 -5.5%，但当年营收同比增长 114.60% 至 52.86 亿元，相比之下享道同期营收增速仅 5.93%。

不过，享道出行的亏损额正在逐年缩窄，主要源于毛利率的提升，分别为 6.58%、7.01%、10.98%。招股书中将其归结于订单量增加带来的规模效应，以及订单匹配效率和成本管理的优化。

2023 年至 2025 年，享道出行单车日均订单从 7.2 单增至 8.6 单，订单响应率由 82.4% 增至 83.8%，司机收入及补贴占收入比重从 91.9% 降至 85.1%。

降本增效的另一头，是司机端数据正在走弱。

2023 年至 2025 年，享道出行平均接单率从 90.1% 降至 86.2%，司机每小时收入从 31.8 元降至 31.6 元，月活跃司机数由 11 万降至 10 万。

从实际金额看，享道出行司机成本及补贴开支从 39.07 亿元增至 44.97 亿元，年复合增速 7.28%，而同期网约车服务收入复合增速为 12.68%。

放眼行业，曹操出行 2025 年司机成本增速达 35.65%，与营收增速 34.25% 基本同步，期间月活司机数由 29.7 万人增至 63.1 万人；T3 出行占总营收比重常年超 9 成，期间月活司机数量由 45.2 万人增至 63 万人。

不过，2025 年享道出行月活用户数量破亿，达 1.42 亿，优于同期曹操出行 4130 万人、T3 出行近 3900 万人。

但支撑这些订单的司机在流失，长期运力能否跟上值得关注。

98.5% 订单的流量牵制

用户增长与司机流失同时发生，看似矛盾，实则指向同一个源头。

由上汽孵化的享道出行，缺少流量基因，成立 8 年时间，尚未建立起用户主动打开 App 的心智，只能转向聚合平台购买流量。

招股书坦言，与聚合平台的渠道合作模式在长期内将是公司主要的客户流量来源，聚合平台代表着一种不可避免的趋势。

数据证实这一言论，2023 年至 2025 年，享道出行通过高德、滴滴等聚合平台完成的订单贡献 GTV 占比从 91.8% 升至 98.5%。

意味着，2025 年公司自有渠道的交易占比已萎缩至不足 2%。

对比同行，T3 出行 2025 年聚合平台订单占比 85.9%，支付佣金 13.88 亿元，占销售开支 90.7%；曹操出行支付聚合平台佣金超 15 亿元，占销售开支约 83%。

聚合平台的商业逻辑是同时接入多家运力商，让它们相互竞价。若聚合平台决定扶持另一家更便宜的供应商，把流量倾斜过去，享道出行面临的冲击将远超同行。

聚合平台只负责分发流量，不负责运力质量。司机的招募、培训、合规审核均由享道自行承担，但佣金支出正在挤占管理投入的空间。

2023 年至 2025 年，享道出行的聚合平台佣金从 3.29 亿元增至 5.56 亿元，占销售开支比重从 58% 升至 77.4%。

随着近年司机车本投入减少，服务质量的问题也随之暴露。

2023 年至 2025 年，享道出行共发生 992 宗违规事件，涉及无牌照车辆、无驾照司机等，已缴纳罚款 920 万元。仅 2025 年，享道出行便收到近 90 万起用户投诉，其中 84.5 万起来自聚合平台订单。

黑猫平台搜索 " 享道出行 " 相关投诉超 5700 条，涉及乱收费、绕路、开票不合规、司机态度差及售后服务等问题。

如今的享道出行正陷入了一个死循环，即越依赖聚合平台，利润越被佣金侵蚀；利润越少，越无力提升运力质量；运力越弱，越离不开聚合平台。

Robotaxi 是解药么？

打破这个循环，享道需要一个新的增长逻辑，一个能让资本市场忘记它是个 " 运力供应商 " 的故事，Robotaxi 就是这个故事。

Robotaxi 是无人驾驶网约车，理论上没有司机成本，运营效率更高，毛利率远超传统网约车。若规模化落地，享道出行可以从 " 替聚合平台打工的运力商 " 变成 " 掌握自动驾驶技术的出行平台 "，估值逻辑完全不同。

据招股书透露，享道出行的打法是上汽供车、Momenta 供算法、享道负责运营。五年测试经验，33 万余次订单，250 万公里行驶里程，2025 年 7 月拿到上海首批无驾驶人示范运营牌照。

这些数字听起来扎实，但商业化落地拼的是资金和牌照，且这个赛道也早已站满了人。

萝卜快跑 2026 年一季度订单超 320 万单，小马智行、文远知行已登陆资本市场，且相关业务板块收入均破亿，滴滴、曹操、如祺均在布局。

而截至招股书签署日，享道出行的 Robotaxi 业务尚未贡献任何收入，先发优势并不明显。

更大的问题是，账上的钱能不能撑到 Robotaxi 规模化落地的那一天。

截止 2025 年末，享道出行现金及现金等价物 8.82 亿元，尚无法覆盖 18.27 亿元的短期借款、2.32 亿元的长期借款。招股书已预告，2026 年、2027 年公司将继续亏损，经营现金预计仍为净流出。

二级市场对这类公司的态度也已给出信号。

同样依赖聚合平台的曹操出行上市首日破发、如祺出行市值仅剩 16 亿港元，享道出行带着 98.5% 的聚合依赖冲击港股，投资者会不会买单，同行的表现已给出参考。